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中信证券研究 文|崔嵘 李翀
近期海外市场交易主线尚未结束，市场对于海外通胀黏性、降息预期延后、美国实际经济增速回落的担忧仍然存在，叠加地缘政治扰动事件，黄金价格短时调整后或仍可期。此外，逆全球化趋势下比特币独具跨境转移支付功能，叠加供给减半与ETF发售规模扩张因素影响，中长期资产价格走势排序或为比特币＞黄金＞美元。不过短期内考虑到强美元压力影响下，存在不利于比特币与黄金的因素。
▍黄金：调整后黄金行情或仍可期
交易主线：通胀回落速度慢于经济回落速度引发市场对美国通胀黏性仍存、以及对美国实际经济增速回落和降息预期延后的担忧。
后市研判：经济数据方面，通胀数据仍有黏性，对通胀、降息以及实际经济增速的担忧或难快速结束。地缘政治方面，伊以冲突或仍保持高频度的冲突摩擦，但进一步扩大的可能性相对有限。向后看，我们认为上述交易主线或仍能持续季度甚至半年度，调整后黄金行情或仍可期。
▍比特币：逆全球化下独具跨境流动功能
我们认为影响比特币的核心因素主要集中在全球流动性变化、风险偏好以及供需与技术进步等三个方面，并呈现出风险资产的属性。
全球流动性变化：比特币的设计初衷便具有规避纸币币值波动风险的特性，全球流动性拐点相对比特币价格走势具有一定的领先性；
供需与技术进步：有限的数量决定了比特币的稀缺性，需求端ETF发售规模快速上涨，为后续牛市带来稳定的购买力。
风险溢价：行业热点催化、政策监管、地缘政治风险会影响价格走势。其中，地缘政治事件扰动引发对金融市场资金跨境转移支付及强监管的担忧下，比特币表现出阶段性避险功能。除此之外，比特币表现出明显的风险资产属性。
▍配置价值：中长期资产价格后续走势排序或为比特币＞黄金＞美元
比特币在供需偏紧以及逆全球化等地缘政治趋势下表现或好于黄金，中长期资产价格后续走势排序或为比特币＞黄金＞美元。不过短期内考虑到美欧央行货币政策差异等因素，美元或走强，存在不利于比特币与黄金的因素：
第一，美元指数年中或仍偏强运行，但或难呈现类似2022年大幅升值的行情。在较大的美欧经济基本面条件差与流动性差影响下，叠加大选的扰动，美元指数在二三季度或持续偏强运行。
第二，就黄金和比特币而言，两者行情的相似性体现在两者均面临相似的全球流动性环境和地缘政治冲突带来的风险溢价。
第三，相对黄金，比特币供给减半及需求增长的带动下行情或好于黄金。结合过往历史经验，比特币减半后往往出现持续的牛市行情，比特币ETF发售规模的持续扩大为市场带来更多增量资金。后续仍需关注其他地区对比特币监管的变化对增量资金和风险情绪的影响。
▍风险因素：
美联储降息及全球央行转向时点超预期；美与非美地区经济基本面差超预期；非美地区经济及金融危机发生概率超预期；地缘政治走势超预期；比特币监管政策超预期。
本文节选自中信证券研究部已于2024年5月30日发布的《资产价格跨历史周期比较系列专题之十五—黄金和比特币行情能持续吗？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
