来源：永安研究
摘要：
年前开始，市场对纯苯的预期就较为乐观，纯苯一路“顶”着苯乙烯上行。年后回来，由于苯乙烯自身需求表现一般，下游表现出了高价的抗拒，限制了此轮上涨的高度。展望后续，纯苯全年偏紧的格局并未缓解，成本支撑犹在，但若是苯乙烯自身的需求不见起色，对上方高度恐存制约。
一、行情回顾
开年以来，苯乙烯价格延续了年前的涨势，几次回调都较为有限，一路上行直至突破9700元的大关后迅速回落。回顾一季度的行情，其实春节回来现实端是偏弱的，港口库存累积到较高位置，下游复工相比往年也较为缓慢。但由于海内外苯乙烯装置都有计划外的停车，供应减产的利多不断，下游开始逐渐接受高价格的苯乙烯，同时出口陆续兑现，因此港口开始加速去库，基差走强，叠加今年对于纯苯的预期较好，下方给出较强支撑，才使得苯乙烯价格一路上行。但与此同时，需求对绝对价格的制约也较为明显，9500元往上苯乙烯的上涨动能明显不足，节后两次突破前高之后都是迅速回落。
图1：苯乙烯盘面价格、基差
数据来源：Wind、永安期货研究中心
二、供应扰动不断，国产替代进口
供应方面，1-4月苯乙烯无新增投产，国产量累计同比+4.9%。由于纯苯供需状况一直偏紧，“顶”着苯乙烯价格抬升，而苯乙烯下游需求又一般，对高价格的苯乙烯一直较为抵触，导致苯乙烯供需较为宽松，利润被迫压缩，边际装置陆续出现减产，开工一直处于历史较低位置。进口方面，进口量1-3月累计减少18.7wt。随着国内这几年产能的不断投放，今年进口合约量明显减少，国产替代进口一直在进行。出口方面，1-3月出口量累计减少2.3wt。今年一季度欧洲、美国装置都有意外检修，内外价差拉开，国内出口有成交，4、5月份出口量预估合计在10wt左右，同比去年有一定增量。
图2：苯乙烯开工、利润
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
图3：苯乙烯进出口
数据来源：中国海关、永安期货研究中心
展望后续，4-5月是苯乙烯常规的检修季节，而6月以后苯乙烯计划检修较少，装置预计大量回归。同时，二季度京博石化68万吨的苯乙烯装置有投产计划，如果下游需求仍不见起色，那么可能需要通过压低利润的方式去保持供需的平衡。
表1：苯乙烯投产计划
数据来源：永安期货研究中心
三、需求未见起色，旺季不及预期
需求方面，今年以来下游需求表现一般，金三银四的旺季不及预期。从数据来看，1-4月总需求累计同比为-0.2%，EPS需求累计同比+15.2%，PS需求累计同比+3.5%，ABS需求累计同比-11.3%，其余需求累计同比-3.7%。由此可见，三大下游中今年需求最好的是EPS，其次是PS，最差的是ABS，和三大下游的行业利润也能基本吻合。
分下游来看，EPS一季度无新增投产，开工基本符合季节性，由于去年有效产能释放，因此产量保持着较高增速，与此同时利润能够一直保持在小幅盈利水平，证明终端需求尚可。根据调研了解，今年得益于家电产量的较高增速，家电包装需求表现不错，此外随着电商的发展，果蔬类的包装需求也表现良好，但和地产紧密相关的保温板材需求一般。
图4：EPS开工、利润
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
PS一季度恒力石化(600346)有10万吨的新投产，开工处于季节性低位，透苯利润前期较差，近期有明显修复，目前利润盈亏附近，而改苯利润较好。PS去年有效产能释放也较快，但显然需求跟进相对乏力，市场相对饱和，导致总体利润一般，开工处于历史较低位置。根据调研了解，透苯下游如注塑板、导光板，地产属性相对更强，表现一般。但改苯下游家电厂订单较好，3-4月需求强劲，改苯表现良好。6月以后，家电订单预计进入淡季，改苯需求可能会转淡。
图5：PS开工、利润
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
ABS一季度漳州奇美新增产能15万吨，开工在历史性低位，利润也处在历史最差的水平。去年ABS有效产能同比增加30%以上，由于投产过快，ABS市场一时供大于求，行业内卷，利润恶化严重，行业开工率明显下滑，1-4月产量累计同比-11.3%。尽管ABS的终端消费结构中家电占比较大，但今年ABS的需求似乎和下游家电订单并不匹配。根据调研了解，是社会库存较高所致。在去年的高投产下，ABS表需也有+20%的增长，有效承接了新投产的压力，一方面是去年需求表现确实不错，但另一方面是隐含了一部分贸易商的投机需求，社会库存有所累积，年后ABS价格跟随原料上涨，贸易商开始获利了结，价格比工厂更低，因此一季度其实消耗了很多社会库存。4月以后，工厂通过进一步降负保利润，ABS利润开始明显修复，目前行业开工已经开始企稳回升。
图6：ABS开工、利润
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
四、纯苯格局偏紧，成本支撑较强
图7：纯苯结构、库存
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
年前市场对苯的预期都比较乐观，在纯苯低库存、投产格局好的大背景下，纯苯的估值不断抬升。现货端，由于上下游产业链对纯苯的持货意愿都比较强，纯苯的流动性一直处于偏紧的状态，基差较强。随着绝对价格的抬升，3月开始下游苯乙烯、苯酚、己内酰胺利润都开始亏损，出现了不同程度的负反馈，导致纯苯1-4月份去库实际一直不及预期。
图8：国内纯苯开工率
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
供应方面，石油苯国产量1-4月累计同比+14.8%。1-3月，在高利润刺激下，石油苯开工保持历史较高水平，4月以后石油苯迎来春检，开工下滑较为明显。根据检修计划，几家大炼厂预计5月开始会陆续回归，开工预计逐步回升。加氢苯方面，1-4月加氢苯产量同比增速为-6.6%，由此可见加氢苯并没有提供增量，反而有所下降。原因在于，今年焦化厂的利润同比去年较差，粗苯开工有所下滑，国内的加氢苯产业是缺乏粗苯原料的，因此尽管加氢苯跟随石油苯涨价，利润却并没有增加，因此加氢苯开工反而有所下滑。从新投产角度看，今年石油苯投产较为有限，目前看后续供应增量有限。而对于加氢苯而言，由于粗苯原料短缺的问题尚未解决，因此即使有新投产能，但行业总体产量预计提升幅度有限，行业开工预计会下降。
表2：纯苯投产计划
数据来源：永安期货研究中心
图9：美亚价差和国内进口量
数据来源：中国海关、永安期货研究中心
进口方面，1-4月纯苯进口量预估同比增速为8.4%，来自韩国、东南亚的进口有一定增量，弥补了中东、日本的减量。中国最大的纯苯进口国是韩国，占比约50%。韩国纯苯主要是发往中国和美国，根据经济性对发运比例进行调节。其中1-3月韩国出口中国的同比增速为+25%，比去年同期多发运了9万吨。1-3月韩国出运至美国的同比增速为+9%，增量为2万吨。当下了解到韩国纯苯库存压力不大，后续国内仍然需要维持进口纯苯来缓解国内的供需矛盾，因此实际上中美两国对韩国纯苯有一定竞争关系。美国方面，5月仍有数套苯乙烯装置预计回归，对纯苯存在一定增量需求。此外，尽管近端看到的汽油数据不强，但旺季预期仍然存在，纯苯的调油需求可能仍有潜在空间。
图10：纯苯下游综合利润和开工
数据来源：隆众资讯、永安期货研究中心
需求方面，1-4月纯苯总需求同比增长+12.1%，其中除苯乙烯以外的需求同比增长+18%。由于纯苯价格不断上涨，纯苯五大下游的综合利润明显走弱，处于同期最低位置。3、4月份纯苯下游已经发生过负反馈，下游综合开工有一定程度下滑。纯苯下游中，利润最为脆弱的下游是苯乙烯，早在年前边际装置就已经有减产降负。其次是苯酚，利润同期也较差，4月开始有装置减产降负，但由于有效产能在不断释放，产量增速同比仍有16.3%的增速。5月开始下游开工预计陆续提负，需求短期见底，进一步负反馈暂时难以看到。
五、库存及后续展望
图11：纯苯、苯乙烯综合库存
数据来源：永安期货研究中心
展望后续，纯苯全年的平衡表还是偏紧的格局。纯苯的矛盾在于供应端的弱弹性以及现实端的低库存，只能通过价格上涨的方式去抑制需求或给出进口利润，从而达到供需的平衡。而对于苯乙烯而言，现实的库存已经去化至中性偏低的水平，但供应端仍然是有弹性的，如果需求端没有起色，苯乙烯的平衡只能通过压缩利润的方式去实现。
具体来看，纯苯5月供减需增，去库较为确定，6月供应有所回归，但还有炼厂检修，去库幅度有所减弱，但仍是去库的预期。苯乙烯5月库存预计小幅去化，供应方面工厂逐步回归，需求方面下游ABS、PS在利润有所修复后，开工有小幅提升。6月家电订单预估有所减少，需求预计将逐步进入淡季，供应也将进一步回升，因此有一定累库预期。但当下苯乙烯生产利润已经较差，纯苯的支撑较强，苯乙烯可能有一定减产的驱动。展望后续，纯苯全年偏紧的格局并未缓解，成本支撑犹在，但若是苯乙烯自身的需求不见起色，对上方高度恐存制约。
